우선 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(이하 ‘자본시장법’ 내지 ‘법’) 제174조 제1항은 ‘미공개 중요 정보’를, 제2, 3항은 ‘미공개 정보’를 각 이용하는 행위를 금지하고 있습니다.
제2, 3항에서 ‘미공개 중요 정보’라는 용어가 아닌 ‘미공개 정보’라는 용어를 사용하는 것은, ‘대규모 유상증자 및 이로 인한 최대주주 변경 예정’ 등의 정보는 당연히 미공개 중요 정보이므로(서울남부 지방법원 2014. 2. 18. 선고 2013고정 3033 판결), 공개매수의 실시 또는 중지에 관한 미공개 정보(법 제174조 제2항) 및 대량 취득ㆍ처분의 실시 또는 중지에 관한 미공개 정보(법 제174조 제3항)도 당연히 미공개 중요 정보에 해당하기 때문에 구태여 ‘중요’라는 표현을 사용할 필요가 없기 때문입니다.

제174조 제1항에 관한 법리는 제2, 3항에도 대체로 동일하게 적용되기 때문에 본 설명에서는 가장 중요한 법 제174조 제1항에 관한 설명, 특히 기본적인 설명은 생략하고 실무에서 중요하게 다루어지는 부분만 설명드리겠습니다.

모든 정보가 미공개중요정보에 해당하는 것이 아닙니다.

자본시장법 제174조 제1항은 ‘미공개 중요 정보’를 ‘투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보로서 대통령령으로 정하는 방법에 따라 불특정 다수인이 알 수 있도록 공개되기 전의 것’으로 규정하고 있습니다.

이때 ‘투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보’란 법인의 경영ㆍ재산 등에 관하여 중대한 영향을 미칠 사실들 가운데에서 합리적인 투자자가 그 정보의 중대성 및 사실이 발생할 개연성을 비교 평가하여 판단할 경우 유가증권의 거래에 관한 의사결정에서 중요한 가치를 지닌다고 생각하는 정보를 말합니다(대법원 2010. 5. 13. 선고 2007도 9769 판결 등 참조).

실무에서는, 문제가 된 정보가 대체로 미공개 중요 정보에 해당한다는 판단을 하고 있습니다.
다만, 기업설명회를 개최한다는 내용, 최근의 현저한 주가 급락에 대한 조회 공시 요구에 대하여 시황변동에 영향을 미칠 만한 사항이 없다는 내용, 주주총회 소집 결의의 내용을 일부 정정하는 내용 및 주주총회의 결과 또는 주주총회를 소집한다는 이사회의 결과를 알려주는 내용, 기존에 이미 공시하였던 사항의 진행 상황을 단순히 알려주는 내용의 각 공시 정도는 미공개 중요 정보로 볼 수는 없습니다(서울남부 지방법원 2013. 7. 19. 선고 2013고합 40 판결).

미공개 중요 정보의 ‘생성시점’ 및 ‘취득 시점’이 중요합니다.

한편, 내부자거래 실무에서는 미공개 중요 정보의 생성시점 및 취득 시점이 중요한데, 일반적으로 법인 내부에서 생성되는 중요 정보란 갑자기 완성되는 것이 아니라 여러 단계를 거치는 과정에서 구체화되는 것으로서 중요 정보의 생성 시기는 반드시 그러한 정보가 객관적으로 명확하고 확실하게 완성된 때를 말하는 것이 아니라, 합리적인 투자자의 입장에서 그 정보의 중대성과 사실이 발생할 개연성을 비교ㆍ평가하여 유가증권의 거래에 관한 의사결정에 있어서 중요한 가치를 지닌다고 생각할 정도로 구체화되면 그 정보가 생성된 것입니다(대법원 2009. 7. 9. 선고 2009도 1374 판결 등 참조).

따라서 순차 작성된 보고서, 문서, 재무제표의 각 당기순손실 등의 수치가 동일하지 않더라도 최초 보고서에 적자 결산이 예상된다고 기재되어 있다면, 위 최초 보고서에 포함된 위 정보는 합리적인 투자자의 입장에서 유가증권의 거래에 관한 의사 결정에 있어서 중요한 가치를 지닌다고 생각할 정도로 구체화된 것으로, 위 정보는 최초 보고서 작성 시점에 이미 생성된 것입니다(서울고등법원 2015. 2. 10. 선고 2014노2677 판결 참조).

법 제174조 제1항은 제1호로 ‘그 법인 및 그 법인의 임직원ㆍ대리인’을, 제2호로 ‘그 법인의 주요주주’를, 제3호로 ‘그 법인에 대하여 법령에 따른 허가ㆍ인가ㆍ지도ㆍ감독, 그 밖의 권한을 가지는 자’를, 제4호로 ‘그 법인과 계약을 체결하고 있거나 체결을 교섭하고 있는 자’를, 제5호로 ‘제2호부터 제4호까지의 어느 하나에 해당하는 자의 대리인ㆍ사용인, 그 밖의 종업원’을, 제6호로 ‘1차 정보수령자’를 각 규정하고 있는바, 이하에서는 항을 바꾸어 가장 어려운 제4호, 그리고 제6호와 2차 정보수령자 부분만을 살펴보겠습니다.

제3자 배정 유상증자 또는 BW를 인수하기로 결정하면서 본 계약 체결 전에 별도로 주식을 취득한 모든 경우가 미공개중요정보 이용행위에 해당하는 것이 아닙니다.

행위자가 어떤 회사의 제3자 배정 유상증자에 참여하거나 신주인수권부사채를 인수하기로 결정하면서 실제 계약 체결에 이르기 전이나 위 정보가 공개되기 전 행위자의 명의 또는 차명으로 위 회사의 주식을 별도로 취득하는 경우, 이러한 행위가 미공개 중요 정보 이용행위에 해당하는지 판단함에 있어서는

① 당해 회사가 당시 처한 상황(예를 들어, 자본잠식률이 상당하다거나 거액의 당기 순손실이 발생하여 대규모 자금 조달이 필수적이라는 사정 등),
② 행위자가 당해 회사의 유상증자 등에 참여하게 된 경위(매도인 측에서 새로운 인수 방법을 제안하거나 지속적으로 인수를 권유하였다는 사정 등),
③ 유상증자나 신주인수권부사채 납입 등으로 당해 회사가 얻을 수 있는 효과(예를 들어, 상장폐지를 면하여 주가 상승 요인이 생긴다는 사정 등),
④ 행위자가 유상증자 참여 등과는 별도로 취득한 당해 회사 주식의 거래량, 그 대금의 규모(행위자의 거래량이 해당일 거래량의 30%에 해당한다거나 매수한 주식이 60억 원을 초과하는 거액이라는 사정 등),
⑤ 행위자가 문제의 주식 매수 이전에도 당해 회사의 주식을 거래한 사정 및 그 보유기간(오래전부터 주식을 꾸준히 매수하고 있었다거나 문제의 시점 이후에도 상당 기간 주식을 보유하였다는 사정 등) 등 여러 사정을 참작하여야 합니다.

즉, 행위자가 단지 제3자 배정 유상증자에 참여하거나 신주인수권부사채(BW)를 인수하기로 결정한 후 계약 체결 전에 별도로 주식을 취득한 모든 경우가 미공개 중요 정보 이용행위에 해당하는 것이 아닙니다.

정보 전달 경로 : 내부자 또는 준내부자 > 1차 정보수령자 > 2차 정보수령자

1차 정보수령자가 매도시점에 관여하는 등 2차 정보수령자의 주식거래에 직접 개입하거나 2차 정보수령자로부터 매매차익에서 일정한 수익의 분배를 받았거나 받기로 하였다는 사정(행위자나 준행위자 측 콜옵션 계약서)이 드러난다면, 2차 정보수령자도 1차 정보수령자의 공동정범으로 처벌될 수 있습니다.

수익분배 룰(rule)은 ‘5 대 5’이므로 ‘콜 옵션 계약서’나 ‘계좌 거래내역’이 드러난다면 분명 문제가 됩니다.

1차 정보수령자에게 금지되는 행위는 본인 이용(1차 정보수령자 본인이 정보 등을 이용하는 경우)과 타인 이용(2차 정보수령자에게 이용하게 하는 경우) 2가지로 나뉩니다.
1차 정보수령자가 미공개중요정보 등을 타인의 개입 없이 자신의 주식거래에 이용하였다면(‘본인 이용’) 2차 정보수령자의 문제는 생기지 않지만, 타인(2차 정보수령자)이 개입하였다면 단순하지 않습니다.

대법원은 신동방 사건(대법원 2002. 1. 25. 선고 2000도90 판결)에서 1차 정보수령자가 제1차로 정보를 받은 단계에서 그 정보를 거래에 막바로 이용한 행위에 2차 정보수령자가 공동 가담한 경우에는 2차 정보수령자도 1차 정보수령자에 대한 공동정범으로 처벌이 가능하나, 1차 정보수령자가 제1차로 받은 정보를 2차 정보수령자로 하여금 제2차로 받게 한 뒤 이용하게 한 행위에 공동 가담한 것이라면 2차 정보수령자의 처벌은 불가능하다고 판시하여 2차 정보수령자에 대하여 무죄판결을 선고하였습니다.
물론 대법원은 위 판결에서 ‘거래에 막바로 이용한 행위’라는 2차 정보수령자에 대한 처벌 근거를 마련하기는 하였으나 사실상 2차 정보수령자에 대하여 면죄부를 준 것이나 다름없던 것이었습니다.
이후 서울고등법원은 ㈜경우미르피아 사건(서울고등법원 2002. 12. 6. 선고 2002노2314 판결)에서 앞선 대법원 판결의 취지에 따라 2차 정보수령자에 대한 무죄판결을 선고하였는데, 이후 대법원은 ㈜ 파루 사건(대법원 2009. 12. 10. 선고 2008도8953 판결)에서 2차 정보수령자도 적극적으로 처벌하는 것으로 입장이 바뀌었습니다.

결국, ① 2차 정보수령자가 수익의 일정 부분을 1차 정보수령자에게 지급하기로 약정하였다거나(콜옵션 계약 등) 실제로 그와 같이 지급된 사정(계좌 거래내역 등)이 있다면, 1차 정보수령자가 그 정보를 거래에 막바로 이용한 것으로서 2차 정보수령자는 1차 정보수령자의 공범에 해당하는 것입니다.
더하여 만약 1차 정보수령자가 자신의 수익(매매차익의 절반)을 극대화하거나 아니면 다른 공범들의 매도 시간을 벌기 위하여 ② 2차 정보수령자의 매도시점에 관여하는 등 하여 2차 정보수령자의 주식거래에 직접 개입한 정황이 드러난다면 처벌 가능성이 있는 것입니다.

정리하자면, 만약 어떤 사람이 1차 정보수령자로부터 단순히 미공개 중요 정보 등 만을 제공받은 것에 불과하며 1차 정보수령자와 사이에 경제적으로 독립되어 있고 1차 정보수령자로부터의 정보의 이동을 적극적으로 도왔다든지 하는 사정이 없다면, 위 사람은 단순한 2차 정보수령자에 불과할 것입니다.
즉, 1차 정보수령자가 문제의 정보를 자신이 이용하지 않고 2차 정보수령자에게 제공하였다면 2차 정보수령자는 아무런 처벌을 받지 않게 됩니다.
그런데 2차 정보수령자가 전달받은 정보를 이용하여 시세차익을 얻은 후 이러한 차익의 일정 부분을 1차 정보수령자에게 지급하였다거나, 정보의 이동 내지 전달(1차 > 2차)을 용이하게 하는 행위를 하였다면 2차 정보수령자가 1차 정보수령자의 범행에 가담하였다고 볼 여지가 있는 것입니다.
결국 문제의 정보를 이용한 주체가 누구인지가 중요한데, 사실 ‘이용 주체’는 ‘수익의 귀속주체’로 보아야 할 것입니다.

법무법인(유한) 정률 형사특별팀은 자본시장법 위반 사건에 대하여 어느 법무법인보다도 최상의 법률서비스 제공을 약속합니다.